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INVESTIRE IN E.T.F. RISCHI, RENDIMENTI, TASSAZIONE

EXCHANGE TRADED FUNDS E COMMODITIES
COSA SONO E QUANTO CONVIENE INVESTIRE
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L’attualità dei Mercati Finanziari, con tassi ridotti la minimo e rischi internazionali latenti,  porta gli Investitori ad osservare con maggiore attenzione prodotti nuovi e prima poco praticati come gli E.T.F e gli E.T.C.
Intendiamo con il termine ETP (Exchange Traded Products)  la macro famiglia di prodotti ad indice quotati, di cui fanno parte gli ETF (Exchange Traded Funds), gli ETN (Exchange Traded Notes) e gli ETC (Exchange Traded Commodities). Gli ETN sono titoli di debito che replicano un indice non azionario (esempio l’indice di volatilita VIX; oppure un paniere di materie prime) mentre gli ETC replicano un indice riferito ad una materia prima: può riferirsi ai prezzi “a pronti”, oppure alle quotazioni dei futures (è necessario informarsi per ciascuno).
Gli ETF generalmente investono in titoli fisici totalmente, o per buona parte (ne esistono anche basati sull’uso di contratti swap).
Gli ETN, e quindi anche gli ETC, a differenza degli ETF, sono delle note bancarie e non dei fondi. Questo significa che l’ETN/ETC è simile ad un’obbligazione senza cedola a lunghissima scadenza, il cui rendimento è correlato ad un indice. Pertanto gli ETN/ETC sono, a differenza degli ETF, soggetti al rischio controparte; nel caso di fallimento dell’emittente il sottoscrittore di un ETN/ETC rischia di perdere il proprio capitale investito. Per ovviare a questo problema molti emittenti provvedono a collateralizzare gli ETN/ETC. Cioè ad accantonare su un conto separato e indipendente una somma di denaro o un quantitativo di materie prime a garanzia del capitale investito negli ETN.
Dal lancio del primo ETF in Europa nell’aprile del 2000, il settore è cresciuto esponenzialmente, anche in una fase di mercato poco favorevole per la raccolta dei prodotti finanziari. In effetti, dopo 15 anni si stanno per varcare i 500 miliardi di dollari di patrimonio in gestione a livello europeo; si tratta di una pietra miliare per gli ETF, che stanno per entrare in una fase di maturità: da prodotti di nicchia,  sono ora adottati da diverse tipologie di utilizzatori e con nuove applicazioni, anche grazie alla spinta derivante da una più elevata liquidità e maggiori asset in gestione.

 A oggi gli ETF rappresentano comunque ancora una componente contenuta dell’industria dei prodotti di risparmio, ma negli ultimi 15 anni la crescita percentuale è stata di circa il 30% per anno. In particolare, il 2014 è stato un anno record per la raccolta e quest’anno il trend sta ulteriormente accelerando.

Queste tipologie di fondo d’investimento o Sicav hanno due principali caratteristiche:
  • sono negoziati in Borsa come un’azione;
  • hanno come unico obiettivo d’investimento quello di replicare l’indice al quale si riferiscono (benchmark) attraverso una gestione totalmente passiva.
Un ETF riassume in sé le caratteristiche proprie di un fondo e di un’azione, consentendo agli investitori di sfruttare i punti di forza di entrambi gli strumenti:
  • diversificazione e riduzione del rischio proprie dei fondi;
  • flessibilità e trasparenza informativa della negoziazione in tempo reale delle azioni.
L’ETF consente di:
  • Prendere posizione in tempo reale sul mercato target con una sola operazione di acquisto: acquistando un ETF è possibile investire su di un intero indice di mercato (ad esempio FTSE MIB, DAX, Nasdaq100, S&P500) in tempo reale ad un prezzo che riflette perfettamente il valore del fondo in quel preciso momento;
  • Realizzare l’identica performance dell’indice benchmark: l’ETF consente di ottenere un rendimento pari a quello del benchmark di riferimento in virtù di una “gestione totalmente passiva”, ad esempio, replicando al suo interno esattamente la composizione ed i pesi dell’indice al quale si riferisce. Va considerato però che qualora la valuta di riferimento dell’indice sia differente da quella di negoziazione (che è sempre l’euro), il rendimento dell’ETF potrà divergere da quello del benchmark per effetto della svalutazione/rivalutazione di tale valuta nei confronti dell’euro.
  • Avere un prezzo di mercato costantemente allineato al NAV: grazie al particolare meccanismo di funzionamento sul mercato primario detto creation/redemption in kind, che permette ai partecipanti autorizzati di creare e rimborsare le quote scambiando gli ETF con tutti i titoli componenti l’indice di riferimento, e viceversa, il prezzo in Borsa è costantemente allineato al valore ufficiale dell’ETF, il Net Asset Value (NAV): di conseguenza il rischio di acquistare un ETF a premio o di venderlo a sconto è ridotto, tuttavia questo rischio non può essere a priori escluso.
  • Ottenere un’ampia diversificazione: investire in un ETF significa prendere facilmente posizione su un intero indice di mercato, che facendo riferimento ad un paniere ampio di titoli, diversifica e diminuisce il rischio dell’investimento.
  • Ridurre il costo del proprio portafoglio: gli ETF presentano una commissione totale annua (TER) ridotta e applicata automaticamente in proporzione al periodo di detenzione (generalmente variabile tra lo 0,2% e lo 0,9% a seconda dell’emittente e del sottostante), mentre nessuna commissione di “Entrata”, di “Uscita” e di “Performance” è a carico dell’investitore. Il risparmiatore deve solo considerare le commissioni applicate dalla propria banca o dal proprio broker per l’acquisto e la vendita sul mercato.
  • Beneficiare di proventi periodici: i dividendi o gli interessi che l’ETF incassa a fronte delle azioni detenute nel proprio patrimonio (nonché i proventi del loro reinvestimento) possono essere distribuiti periodicamente agli investitori o capitalizzati stabilmente nel patrimonio dell’ETF stesso. In entrambi i casi il beneficiario è solo l’investitore.
  • Abbattere il rischio emittente: gli ETF quotati su ETF plus sono, a seconda dello strumento, Fondi Comuni di Investimento oppure Sicav (OICR). Come noto gli OICR hanno un patrimonio separato rispetto a quello delle società che ne curano le attività di costituzione, gestione, amministrazione e marketing. Gli ETF pertanto non sono esposti al rischio di insolvenza neppure in caso di fallimento delle società appena menzionate.
Il processo di creazione di un ETF parte ovviamente dall’idea della SGR che ne dovrà curare l’emissione e la gestione. Questa, individuato l’indice sottostante da replicare e fatto uno studio di fattibilità (non tutti gli indici mondiali si possono “duplicare” per problemi connessi, per esempio, alla negoziazione dei titoli sottostanti) chiederà le opportune autorizzazioni agli organi competenti (Borsa e relativa autorità di controllo).
Superato questo primo scoglio si procede concretamente ad acquistare sul mercato le azioni/obbligazioni dell’indice che si vuole “copiare”, nella medesima proporzione e peso percentuale che questi titoli hanno nel relativo indice. La SGR che ha creato l’ETF sull’indice S&P/MIB ha comperato sul MTA le azioni componenti l’indice, per esempio le varie Eni, Unicredito, Enel ecc., rispettando il peso che queste azioni hanno nell’indice di appartenenza (fatta 100 la somma da investire e dati 16%, 17% e 7,8% i pesi delle azioni, sui tre titoli confluiranno, rispettivamente, 16€, 17€ e 7,8€).
Una volta creato questo portafoglio, viene trasferito presso una banca depositaria che a fronte di questa consegna rilascia dei certificati rappresentativi dei titoli ricevuti. Tali certificati/ricevute vengono poi negoziate giornalmente sul MTF classe 1 (segmento del mercato azionario italiano dedicato agli ETF) sotto forma di quote il cui valore è solitamente una frazione del valore dell’indice benchmark (es 1/100).
Già da queste poche righe è possibile capire perché chi compra ETF non è teoricamente esposto al rischio emittente o fallimento della SGR: dietro la quota acquistata c’è infatti un paniere di titoli di cui la banca depositaria garantisce l’esistenza. Ne deriva che o falliscono tutte le imprese emittenti componenti l’indice di riferimento (evento a cui darei una probabilità pressoché nulla) o il valore dell’ETF non andrà mai a zero. Nella realtà, come accade in maniera evidente nei fondi chiusi di investimento immobiliari, dove il valore del patrimonio pro-quota del fondo detto NAV è costantemente superiore al prezzo di mercato dello stesso, questa non è un’affermazione scontata. Nel mondo degli ETF tale rischio è scongiurato dalla creation / redemption in kind”.
Date le sue caratteristiche, l’ETF si presta a varie modalità d’impiego: investimento di medio / lungo termine, trading anche di tipo intraday e vendita allo scoperto al fine di prendere una posizione ribassista sull’indice benchmark. La possibilità di diversificare facilmente il portafoglio, la precisione con cui viene replicato l’indice benchmark e i bassi costi di gestione fanno si che l’ETF sia particolarmente adatto anche alla costruzione di un piano di accumulo (PAC) attraverso versamenti periodici, anche di piccola entità, effettuati dai singoli investitori.
Non deve invece essere dimenticato che gli ETF sono ovviamente esposti al rischio che le azioni, le obbligazioni e gli altri strumenti in cui è investito il loro patrimonio perdano valore.
Essere gestiti in modo passivo significa che il loro rendimento non dipende dalla abilità del gestore, ma dalle caratteristiche di un indice borsistico; tale indice può essere azionario, per materie prime, obbligazionario, monetario, o altro ancora. L’opera del gestore si limita a verificare la coerenza del fondo con l’indice di riferimento (acquisizioni societarie, fallimenti, crolli di quota possono far escludere o entrare altri titoli nell’indice), nonché correggerne il valore in caso di scostamenti; tali differenze di valore fra la quota del fondo e quella dell’indice di riferimento sono ammessi nell’ordine di pochi punti percentuali (1 o 2%).
Il meccanismo di creazione e rimborso in natura richiede ai partecipanti autorizzati di operare sui titoli presenti nell’indice benchmark al fine di creare nuove quote/azioni o chiederne il rimborso. Di conseguenza si crea una legame tra liquidità dell’ETF e liquidità del mercato sottostante, per cui le condizioni di spread di controvalore delle proposte presenti sul book di negoziazione sono le medesime che si potrebbero fronteggiare operando direttamente sui titoli componenti l’ETF.
Ad ogni modo, al fine di garantire la massima liquidità è richiesto che per ogni ETF sia presente un operatore specialista che ha l’obbligo di esporre in via continuativa ordini in denaro e lettera per una quantità e uno spread massimo definiti da Borsa Italiana.
Gli ETF, ETF Strutturati e gli ETC possono esser comprati e venduti come semplici azioni, tramite una banca, una sim o un broker online, semplicemente inoltrando un ordine con il relativo codice ISIN dello strumento o applicando direttamente dal book di negoziazione.
Questi  strumenti offrono il vantaggio di essere quotati su un mercato regolamentato con un lotto minimo di un titolo: con una sola operazione, si acquista/vende l’intero portafoglio di titoli che compongono l’indice garantendo l’accesso ad un investimento diversificato anche con importi limitati.
Il rischio dell’investimento, limitato per questa classe di prodotti, può essere identificato in due tipi:
un rischio sistematico, legato al mercato di riferimento (andamento indice di Borsa, oscillazioni  tasso di interesse e del tasso di cambio);
– un rischio specifico, legato alle caratteristiche specifiche dello strumento finanziario (andamento di un titolo rispetto all’indice di mercato).
I rischi sistematici non sono eliminabili, mentre quelli specifici possono essere rimossi attuando la diversificazione di portafoglio. Nel caso di un ETF o ETF strutturato, la diversificazione è immediata ed evita di acquistare tutti i titoli appartenenti al paniere di riferimento prescelto (operazione che richiederebbe altrimenti costi e tempi molto elevati), con la certezza di ottenere un rendimento fedele all’indice sottostante. Il meccanismo di “creation/redemption in kind” consente inoltre di minimizzare il “tracking error” (cioè la differenza di rendimento, positiva o negativa, tra clone finanziario ed il suo benchmark). La perfetta correlazione tra ETF e indice o tra ETC e materia prima sottostante è garantita anche dagli arbitraggi che gli intermediari (market makers) possono effettuare tra il valore dell’ETF ed il valore delle azioni che compongono il fondo, o tra il valore dell’ETC e il prezzo della commodity di riferimento.
Il NAVviene riportato dalla Borsa su cui lo strumento è trattato all’inizio o alla chiusura della seduta. Il NAV comprende anche i dividendi accumulati ed i costi di gestione, che vengono sottratti direttamente dal valore dell’ETF con il passare del tempo. E’ possibile trovare i NAV degli ETF sui principali quotidiani finanziari, sul sito internet della Borsa Italiana e sui siti web degli emittenti.
Il prezzo dell’Etf corrisponde generalmente a una frazione dell’indice sottostante(es. 1/10 opp. 1/100) per cui è sempre possibile una valutazione puramente indicativa del suo corretto valore. Il NAV sarà diverso dal prezzo dell’ETF in Borsa, il quale varia continuamente in base alla variazione dell’indice e all’andamento della domanda/offerta. Possono inoltre intervenire delle limitazioni alla diffusione della composizione dell’ETF e dell’indice benchmark a seconda degli accordi intervenuti in tal senso tra emittente e index provider.
Una delle tendenze degli ultimi anni, sono gli ETF che replicano indici costruiti con criteri di ponderazione diversi da quella tradizionale, quella per capitalizzazione di mercato (market capitalization weighting). Questi ETF, denominati alternative beta o smart beta, a seconda degli emittenti, rappresentano un’evoluzione rispetto ai tradizionali ETF passivi e stanno crescendo velocemente in termini di numero di prodotti disponibili e di masse gestite. Gli ETF smart beta rappresentano un interessante ampliamento dell’universo investibile per gli investitori e permettono di esporsi a nuovi fattori di mercato.
A livello d’industria degli ETF è interessante notare a questo proposito un trend di delisting di ETF settoriali e di quotazione di ETF smart beta: uno dei motivi potrebbe essere dovuto al fatto che l’utilizzo di prodotti smart beta si presta meglio alla costruzione di portafogli bilanciati di quanto non avvenga con i prodotti settoriali. Ovviamente, come per ogni investimento finanziario, questi nuovi ETF vanno scelti con cura.
La tipologia di ETF smart beta quotati su Borsa Italiana con patrimonio maggiore è di gran lunga quella dividend yield (circa 5,3 miliardi di dollari), seguita da quella volatility-based (2 miliardi di dollari), growth e value (rispettivamente 200 e 755 milioni di dollari). Le tipologie cyclical e defensive sono gestiscono al momento masse ridotte (5 e 17 milioni): gli unici prodotti che coprono questo stile sono stati introdotti solo di recente.
Gli ETF smart beta classificati come dividend yield permettono agli investitori di esporsi a titoli ad alto dividendo: gli indici sottostanti replicati dagli ETF sono costruiti in modo da privilegiare società che pagano dividendi elevati.
Gli ETF smart beta volatility-based utilizzano criteri di ponderazione delle azioni da comprare volti a ridurre la volatilità del portafoglio complessivo, mantenendo però un investimento puramente azionario.
Gli ETF smart beta “growth” si propongono di sovraponderare azioni con alto potenziale di crescita. A tal fine l’indice di riferimento viene filtrato in base a criteri di crescita storica, attuale o futura degli utili per azione.
Gli ETF smart beta “value”cercano di aumentare l’esposizione a azioni sottovalutate sul mercato secondo un punto di vista “fondamentale”. Per raggiungere questo obiettivo, all’indice di riferimento vengono applicati dei filtri su varie metriche di bilancio quali: rapporto prezzo utili, dividend yield, rapporto tra prezzo e book value e tra prezzo e ricavi.
Infine, un solo ETF cyclicalè per ora quotato sulla Borsa Italiana. Questo ETF replica un indice composto da titoli azionari di società operanti in settori positivamente correlati con il ciclo economico. È quotato anche un solo ETF defensive. Questo prodotto è speculare all’ETF cyclical: replica un indice composto da titoli azionari di società operanti in settori poco esposti al ciclo economico, con ponderazione uguale dei diversi settori all’interno dell’indice.
Come si calcolano eventuali profitti e perdite in capo ad un ETF? Il calcolo di plus e minus valenze avviene sulla differenza tra prezzo di vendita e prezzo d’acquisto del fondo, indipendentemente dal valore del NAV che non risulta quindi utile in termini calcolo della tassazione. In capo all’ETF sorgono inoltre diversi tipi di proventi, dai periodici distribuiti, a quelli derivanti da negoziazione, cessione e rimborso quote.
Ai fini delle valutazioni fiscali, questi strumenti finanziari vanno trattati come fondi e non come azioni ed il regime applicato è quello del risparmio amministrato. Tutti i profitti (capital gain) sono considerati come redditi da capitale, mentre le perdite costituiscono redditi diversi. Con questa nuova modalità di tassazione, in vigore dall’aprile 2014, le plusvalenze non producono più redditi diversi e viene quindi esclusa la possibilità di compensare le minusvalenze derivanti da operazioni in perdita. 
Il regime fiscale applicato a queste tipologie di reddito varia a seconda della natura degli ETF, che possono essere distinti tra ETF armonizzati (conformi alle direttive comunitarie) ed ETF di diritto estero non armonizzati (non conformi alle direttive comunitarie).
Per gli ETF armonizzati dal 1 luglio 2014 è prevista una ritenuta del 26% che verrà applicata direttamente dall’intermediario (la banca o Sim) a titolo di ritenuta d’imposta. Per conto della propria clientela retail l’intermediario diretto ricopre quindi il ruolo di sostituto d’impostasia per l’applicazione della ritenuta sui redditi di capitale sia per l’applicazione dell’imposta sostitutiva sui redditi diversi. Viene applicata una ritenuta a titolo d’imposta del 26% sui proventi periodici e sui redditi di capitale. Tutti gli ETF attualmente quotati sul mercato ETF plus di Borsa Italiana sono organismi di investimento collettivo (OICR) di diritto estero armonizzati.
I proventi di capitale degli ETF di diritto estero non armonizzatiinvece,
 concorrono a formare il reddito imponibile del sottoscrittore e sono assoggettati alla tassazione progressiva IRPEF. In particolare l’intermediario applicherà ai redditi da capitale una ritenuta a titolo di acconto del 26%, ma tali redditi dovranno essere indicati in sede di dichiarazione dei redditi e saranno quindi soggetti ad una aliquota marginale sul reddito.
Sui redditi diversi (capital gain), invece, l’intermediario applicherà l’imposta del 26% tipica del risparmio amministrato; tali redditi non dovranno essere indicati in sede di dichiarazione dei redditi.
Come si può facilmente intuire l’investimento in ETF non armonizzati crea maggiori difficoltà a livello fiscale ed un maggiore costo per l’investitore retail che, nella gran parte dei casi, preferisce rivolgersi esclusivamente agli ETF armonizzati. Fortunatamente tutti i cloni finanziari quotati in Borsa Italiana e la maggior parte delle borse del vecchio continente sono armonizzati. Per conoscere se un clone finanziario è armonizzato o meno è comunque necessario leggere il prospetto informativo dello strumento ed il relativo regolamento.
Per quanto riguarda la tassazione dei proventi derivanti dagli ETC (Exchange Traded Commodity) e degli ETN (Exchange Traded Note), che rientrano nella categoria degli strumenti derivati, producono solo redditi diversi. Per gli investitori privati italiani che hanno scelto un regime del risparmio amministrato l’aliquota è del 26%. Non si deve riportare alcuna voce nella dichiarazione dei redditi dal momento che l’intermediario opera come sostituto di imposta. Producendo redditi diversi, le plusvalenze sono compensabili con le minusvalenze pregresse. Le minusvalenze sono infine riportabili nei quattro successivi anni.
Occupiamoci infine dei sopra menzionati ETC. Gli Exchange Traded Commodities (ETC) sono strumenti finanziari emessi a fronte dell’investimento diretto dell’emittente in materie primeo in contratti derivati su materie prime. Il prezzo degli ETC è quindi legato direttamente o indirettamente all’andamento del sottostante. Similarmente agli ETF, gli ETC sono negoziati in Borsa come delle azioni. Questi strumenti replicano passivamente la performance della materia prima o del paniere di materie prime a cui fanno riferimento rientrando anch’essi a pieno merito nella famiglia dei “cloni finanziari”.
L’investitore può quindi investire su una singola materia prima (oro, petrolio, gas, zucchero, soia, zinco etc.) possibilità preclusa agli ETF che devono garantire un certo grado di diversificazione per ragioni di natura regolamentare (Direttiva sugli Organismi d’Investimento Collettivi del Risparmio UCITS III).
Gli ETC non sono quindi fondi(OICR) ma sono titoli senza scadenza (simili alle obbligazioni zero coupon con scadenza illimitata) emessi da una società veicolo a fronte dell’investimento diretto in una materia prima o in contratti su merci stipulati dall’emittente con operatori internazionali. Ciò che accomuna gli ETC agli ETF è l’esistenza di un mercato primario e di un mercato secondario. Il mercato primario è accessibile esclusivamente agli intermediari autorizzati, mentre quello secondario è accessibile anche al mercato retail.
Esistono due macrocategorie di ETC :
– ETC che hanno un sottostante fisico;
– ETC che investono in future su materie prime.
Questa distinzione appare piuttosto importante perché da origine ad una differente metodologia per il calcolo del prezzo dello strumento stesso.
Gli ETC che hanno un sottostante fisico sono strumenti finanziari emessi da società veicolo garantiti da un bene fisico (tipicamente oro o altro metallo prezioso) stoccato in un apposito deposito (spesso presso un caveau di un istituto finanziario). L’acquisto di questi titoli dà di fatto diritto al bene fisico reale (ad esempio 1/10 di oncia d’oro) ed è soggetto a commissioni di gestione proporzionalmente addebitate per il periodo di detenzione dello strumento finanziario stesso. Le commissioni vengono incorporate giorno per giorno nel valore in Borsa dell’ETC e vengono addebitate diminuendo la percentuale di bene fisico a cui si ha diritto (Entitlement).
E’ bene ricordare come tutte le materie prime siano contrattate in dollari statunitensi: per questo il prezzo dell’ETC in Borsa Italiana sarà influenzato dalla dinamica del cambio euro dollaro. 
Per gli ETC che investono in future su materie prime invece, il prezzo, oltre alla dinamica della materia prima sottostante, incorpora anche i costi necessari per la sostituzione del contratto del future in scadenza con quello successivo (rolling). A questi fattori si deve inoltre aggiungere anche il rendimento del collaterale, ovvero l’interesse che si ottiene dall’investimento in future che, come noto, non richiede alcun investimento se non il mantenimento di un margine anch’esso remunerato.
Anche in questo caso il rendimento finale sarà in ogni caso condizionato, positivamente o negativamente, dalla dinamica del tasso di cambio euro dollaro e dalle commissioni di gestione incorporate giornalmente nel prezzo dell’ETC in Borsa.
Riportiamo per ultima una analisi degli svantaggi che possono incorporare gli investimenti in ETF ed ETC:
1) Livello di rischio
I cloni finanziari sono prodotti caratterizzati da un profilo di rischio medio alto, in quanto legati all’andamento del mercato sottostante (azionario, obbligazionario, materia prima).
La diversificazione permette di ridurre il rischio specifico di un singolo titolo, ma non elimina il rischio di mercato.
2) Emissione riservata solo agli investitori istituzionali
Solo i player istituzionali possono trattare direttamente con le società emittenti degli ETF, ETF strutturati o ETC. Gli investitori privati possono negoziare questi strumenti solamente nel mercato secondario attraverso un broker.
3) Spread bid/ask
In caso di un supporto non adeguato alla liquidità degli ETF, ETF strutturati o ETC da parte dello specialist, lo spread denaro/lettera può ampliarsi eccessivamente.
4) Assenza di una selezione qualitativa dei titoli (gestione attiva)
L’acquisto di un ETF o ETF strutturato consente di acquistare istantaneamente un paniere di titoli di una determinata area geografica, mercato o settore. L’investimento concerne pertanto tutte gli strumenti finanziari incorporati nell’indice senza la possibilità di escludere le società più rischiose o considerate meno valide. Questa scelta può essere effettuata esclusivamente attraverso una gestione di investimento “attiva”.
Questo concetto è ancor più evidente nel caso degli ETC in quanto l’investimento in questi strumenti consente di assumere una posizione rialzista su una singola materia prima o su un paniere di materie prime.
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