UNA REALTA’ FINANZIARIA MONDIALE: I FONDI SOVRANI

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FONDI SOVRANI. REALTA’ FINANZIARIE DI IMPORTANZA MONDIALE

Negli ultimi anni, i fondi sovrani hanno suscitato l’attenzione del mondo economico-politico, imponendosi come nuovi importanti attori nei mercati finanziari globali.

Il Fondo Monetario Internazionale li definisce come Fondi di investimento di emanazione statale costituiti da strumenti finanziari quali azioni, obbligazioni e beni patrimoniali, che investono principalmente nel lungo periodo e al di fuori della nazione che li ha creati. Essi hanno origine da paesi caratterizzati da un eccesso sistematico di riserve rispetto a quelle suggerite dai fondamentali dell’economia.

Si distinguono in commodity funds, generati dagli utili derivanti dallo sfruttamento di risorse naturali (petrolio, gas, diamanti,rame), e non-commodity funds, creati sulla base di un esubero di riserve in valuta estera.

Dal punto di vista geografico, invece, i fondi sono prevalentemente concentrati in Asia e Medio Oriente, tenendo conto dell’ammontare dei Capitali gestiti.

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Una classificazione parallela viene proposta dall’IMF. Essa suddivide i SWFs sulla base degli obiettivi e delle strategie che questi perseguono. In particolare, si individuano:

– Fondi di stabilizzazione, con l’obiettivo principale di rendere l’economia di uno Stato indipendente dalle fluttuazioni del prezzo di materie prime. I fondi possono essere visti come serbatoi di capitali in cui accumulare denaro quando il prezzo delle risorse è alto e da cui attingere quando esso cala;

– Fondi di risparmio, il cui obiettivo è un trasferimento di ricchezza intergenerazionale. Essi mirano a trasformare i proventi derivanti da risorse non rinnovabili in asset maggiormente diversificati, così da garantire il benessere delle generazioni future, che non potranno godere direttamente delle risorse naturali (attività è nota in letteratura come consumption smoothing, smussamento del consumo nel tempo);

– Fondi di investimento delle riserve in valuta estera, con lo scopo di investire gli eccessi di liquidità in modo da ottenere maggiori ritorni. Solitamente, infatti, le Banche Centrali impiegano le riserve in operazioni caratterizzate da alta liquidità e basso rischio. Se le riserve sono però sistematicamente in eccesso, è possibile investirle in attività finanziarie con un profilo rischio-rendimento più interessante in quanto si riduce la probabilità di doverle smobilizzare nel breve periodo. Ciò consente di ottenere mediamente ritorni più elevati;

– Fondi di sviluppo, che finanziano progetti di sviluppo socio-economico, infrastrutture e politiche industriali per favorire la crescita del paese che li emette;

– Fondi pensione (Sovereign Pension Reserve Funds), con lo scopo di far fronte ad eventuali futuri deficit pensionistici, determinati sostanzialmente dall’invecchiamento della popolazione.

Morgan Stanley, individua cinque elementi caratteristici dei SWFs:

(i) sovranità, ovvero totale possesso da parte del governo, (ii) elevate riserve in valuta estera, (iii) assenza di passività di breve p erio do, (iv) tolleranza al rischio capacità di resistere a fluttuazioni di breve, (v) orizzonte di investimento di lungo periodo solitamente superiore ai cinque anni.

Le diverse formulazioni consentono di trarre gli elementi caratteristici dei SWFs

  1. Controllo. Il fondo sovrano deve essere interamente posseduto da un governo nazionale;
  2. Costituzione. Il fondo trae la propria dotazione dalle riserve in valuta estera in eccesso o dai proventi derivanti dall’esportazione di risorse naturali;
  3. Obiettivi. Lo scopo dei fondi è quello di massimizzare i ritorni e ridurne la volatilità tra diversi periodi temporali, svolgendo, quindi, anche un ruolo di sviluppo strategico per l’economia del paese di origine;
  4. Indipendenza. La dotazione dei SWFs deve essere isolata dalla gestione delle riserve in valuta estera da parte delle Banche Centrali;
  5. Stile di investimento. Il fondo deve investire almeno in parte al di fuori dei confini nazionali.

Secondo le più recenti stime, i Sovereign Wealth Funds (SWFs) detengono a fine 2014 asset per circa 6.000 miliardi di $, superando per capitalizzazione gli hedge funds. Valore quest’ultimo soggetto a variazioni secondo il perimetro di calcolo dei soggetti operatori della valutazione, non essendovi una definizione univoca del soggetto “fondo sovrano”.

Se analizziamo la classifica dei Fondi per la loro caratura, possiamo utilizzare la tabella seguente che elenca i primi in graduatoria per capitali amministrati, la loro fondazione e l’origine dei fondi gestiti.

Sebbene la loro origine possa essere ricondotta ai primi anni ’50, è del 1953 la nascita del Kuwait Investment Board con lo scopo di gestire i proventi ottenuti dall’esportazione del petrolio, soltanto gli ultimi dieci anni sono stati caratterizzati da un forte incremento sia del numero dei fondi sovrani esistenti, sia dell’entità dei loro investimenti. Infatti, oltre la metà delle istituzioni che il SWF Institute riconosce come fondi sovrani è nata dopo il 2000 ed oltre un terzo dopo il 2005.

Nonostante la loro dimensione e rapida crescita suggeriscano che i SWFs stiano diventando una classe di investitori rilevante per i mercati finanziari, la loro struttura, gli obiettivi e le loro strategie di investimento appaiono tuttora poco chiari. A questa limitata trasparenza si aggiunge il legame che questi mantengono con il governo di origine, che ha suscitato una serie di preoccupazioni nei paesi target degli investimenti. Queste considerazioni hanno quindi portato il mondo accademico ad interrogarsi sulle minacce e sulle opportunità che tali fondi rappresentano e ad analizzarne i possibili impatti in diversi ambiti.

Un’Organizzazione Internazionale di Studi sui Fondi Sovrani, la Sovereign Wealth Fund Ranking, ha stilato una classifica della trasparenza dei Fondi nei loro obiettivi ed investimenti, che riportiamo di seguito;

Innanzitutto, i Fondi possono influenzare l’economia dei paesi da cui hanno origine. In particolare, gli asset che il fondo detiene e, soprattutto, i ritorni che ne ricava possono influire sulla politica fiscale, contribuendo alla sua stabilizzazione tramite un trasferimento intergenerazionale di ricchezza. Se adeguatamente coordinato con le autorità di politica monetaria, il fondo può contribuire anche alla stabilizzazione del tasso di cambio grazie ad un reindirizzamento delle riserve in valuta estera detenute dallo stato. Inoltre, può compensare gli squilibri che si verificano in economie dipendenti dall’esportazione di risorse naturali, riportando la stabilità dei bilanci statali nei momenti in cui queste risorse vengono meno o sono soggette a shock di prezzo.

Un altro aspetto su cui i fondi sovrani possono avere impatto è la stabilità finanziaria del mercato globale. La principale preoccupazione in merito è data dai possibili effetti della riallocazione delle riserve in eccesso da titoli di stato americani ad altri asset o ad altre valute, determinata dalla diversa strategia di investimento dei fondi rispetto a quella tradizionalmente adottata dalle Banche Centrali. D’altra parte, essendo investitori di lungo periodo, i SWFs potrebbero effettuare scelte di investimento opposte a quelle realizzate dalle altre categorie di investitori, contribuendo a mantenere fiducia sui mercati globali ed a riportarli più rapidamente all’equilibrio.

Per quel che riguarda l’entità delle transazioni effettuate, gli ultimi anni sono stati caratterizzati da un incremento degli investimenti, sia in numero sia in termini di valore. Questo fenomeno è in parte dovuto ai numerosi fondi nati a fine decade, quali CIC e Libyan Investment Authority, ed in parte ad un comportamento più attivo di quelli già esistenti.

A fronte di una crescita esponenziale delle dotazioni dei Fondi (soprattutto commodity) nel corso degli ultimi 10 anni, alimentata soprattutto dai mercati emergenti d’esportazione e dagli elevati prezzi delle risorse energetiche, i fondi sovrani stanno virando verso nuove modalità d’uso per ridurre le possibili perdite di questi mercati sulla via della saturazione e favorire investimenti dilazionati meno rischiosi e più fluidi.

Nel complesso, questa categoria di investitori ha mosso oltre 68 miliardi di dollari di investimenti (+39% sull’anno precedente) per 133 operazioni (-23% sull’anno precedente), la media d’investimento è cresciuta rispetto al 2013 toccando i 516 milioni di dollari. La portata delle operazioni è sproporzionata: le 10 operazioni più corpose superano il 50% del totale investito. Le operazioni nel settore immobiliare si sono triplicate rispetto al 2013, con 32 operazioni per 31,5 miliardi di dollari. Questo settore ha rappresentato un quarto delle operazioni e quasi la metà del valore di investimento annuo. settore finanziario in calo costante. Per la prima volta in 10 anni, le operazioni relative non hanno raggiunto i 10 miliardi di dollari.

C’è stata una ri-distribuzione delle zone d’investimento. Le quote d’investimento dei mercati americani ed inglesi rimangono leader ma perdono il 10% rispetto al 2013, passando al 55% del valore d’investimento totale: tale quota è stata distribuita fra la zona asiatica (Cina in particolare), con un quarto del valore totale (18,1 miliardi), e la zona medio-orientale e nordafricana, con il 17% (12,1 miliardi). L’Europa rimane poco attrattiva, per la quale fa eccezione l’Italia. Che piace molto anche al Fondo petrolifero norvegese. La quota di titoli made in Italy vale circa il 2,6% degli investimenti effettuati dal fondo sovrano, gestito dalla Banca di Norvegia. Il dato lo ha rivelato il governatore centrale, Olsen, spiegando che il peso dell’Italia è superiore a quello degli altri Paesi europei, allineati in media intorno al 2,4%.

Forse poca cosa rispetto al fondo sovrano della Norvegia, che ha attività finanziarie di 860 miliardi di dollari ed un portafoglio di 500 miliardi di dollari investito in Europa ed è il più importante investitore del Vecchio Continente, il Fondo Strategico Italiano (FSI) è anch’esso un fondo sovrano, con un capitale sottoscritto di 4,5 miliardi di euro, per il 77,702% da CDP, il 2,298% da Fintecna (a sua volta, posseduta al 72,5% da CDP), al 20% da Banca d’Italia. Ad oggi, gli investimenti in essere sono 1,4 miliardi di euro e la liquidità disponibile è 3,6 miliardi.

FSI (e suo tramite, la partecipata al 77,1% FSI Investimenti) investe, con quote di minoranza, in “imprese di rilevante interesse nazionale”, che si trovino in uno “stabile equilibrio economico, finanziario e patrimoniale”, e che abbiano “adeguate prospettive di redditività e significative prospettive di sviluppo”.

I 14 settori ritenuti meritevoli di interesse, e quindi di investimento, sono quelli della difesa, della sicurezza, delle infrastrutture, dei trasporti, delle comunicazioni, dell’energia, delle assicurazioni e dell’intermediazione finanziaria, della ricerca e dell’innovazione ad alto contenuto tecnologico, e dei pubblici servizi, turistico-alberghiero, dell’agroalimentare e della distribuzione, della gestione dei beni culturali e artistici.

FSI ha inoltre costituito FSI Investimenti, in cui sono oggi concentrate le partecipazioni, aprendone il capitale al fondo sovrano Kuwait Investment Authority (KIA) che oggi detiene il 22,9% di FSI Investimenti (FSII); ed inoltre ha costituito QI Made in Italy, al 50% con il fondo sovrano Qatar Holding, che è entrata in Inalca (gruppo Cremonini, attivo nel settore della macellazione della carne) con il 28,4%.

A differenza dei fondi sovrani dei paesi produttori di petrolio (come Norvegia, Qatar, Kuwait, Oman) che hanno accumulato negli anni i rilevanti incassi derivanti dalla vendita di petrolio e quindi hanno un “tesoro” da investire come ulteriore rendita finanziaria, CDP (e quindi FSI) non ha una tale ricchezza accumulata, ma utilizza prevalentemente le risorse finanziarie derivanti dai depositi postali che non possono essere quindi considerate “tesoro” ma più correttamente “prestiti fatti dai depositanti”.

Motivo forse sufficiente per esaminare, e valutare, con particolare attenzione il “risk reward ratio” degli investimenti effettuati.

In Francia (con la BPI, Banca Pubblica di Investimento, dotata di un capitale iniziale di 40 miliardi, che investe nei 9 settori definiti strategici: energia, reti, telecomunicazioni, finanza, difesa, tecnologia, trasporti, gestione dell’acqua e sanità) ed in Germania (con la KFW, nata nel 1948, ed oggi dotata di un patrimonio di 500 miliardi) i rispettivi governi investono nei rispettivi “campioni nazionali” in settori definiti strategici, cosicché le imprese francesi e tedesche hanno una “spalla” finanziaria pubblica al loro fianco per crescere, investire, produrre reddito ed occupazione.

Numerosi Stati sono intervenuti ultimamente con normative nazionali che consentono loro di monitorare costantemente i progetti di investimento dei Fondi Sovrani all’interno delle proprie imprese strategiche, con possibilità di porre delle condizioni, di sospenderne l’efficacia sino all’approvazione o, nei casi di minaccia grave agli interessi nazionali, di vietarli definitivamente. Discipline di questo genere sono state adottate, in particolare, dagli Stati Uniti e dall’Australia. In ambito europeo, la possibilità di limitare la libera circolazione dei capitali deve risultare compatibile con i principi del Trattato sul Funzionamento dell’Unione Europea e, in particolare, con le norme che prevedono il diritto degli Stati Membri di derogare al divieto di porre restrizioni per tutelare la sicurezza o l’ordine pubblico nazionale. Per questa via, è l’eventuale trasferimento del controllo di un’impresa strategica che può, a determinate condizioni, risultare una minaccia per la sicurezza nazionale e in tale prospettiva va valutata la compatibilità con la disciplina comunitaria delle normative nazionali a tutela dei settori strategici, quali quelle emanate in Francia, in Germania e, recentemente, in Italia (L. 56/2012).

FONDI SOVRANI. REALTA’ FINANZIARIE DI IMPORTANZA MONDIALE

Negli ultimi anni, i fondi sovrani hanno suscitato l’attenzione del mondo economico-politico, imponendosi come nuovi importanti attori nei mercati finanziari globali.

Il Fondo Monetario Internazionale li definisce come Fondi di investimento di emanazione statale costituiti da strumenti finanziari quali azioni, obbligazioni e beni patrimoniali, che investono principalmente nel lungo periodo e al di fuori della nazione che li ha creati. Essi hanno origine da paesi caratterizzati da un eccesso sistematico di riserve rispetto a quelle suggerite dai fondamentali dell’economia.

Si distinguono in commodity funds, generati dagli utili derivanti dallo sfruttamento di risorse naturali (petrolio, gas, diamanti,rame), e non-commodity funds, creati sulla base di un esubero di riserve in valuta estera.

Dal punto di vista geografico, invece, i fondi sono prevalentemente concentrati in Asia e Medio Oriente, tenendo conto dell’ammontare dei Capitali gestiti.

Una classificazione parallela viene proposta dall’IMF. Essa suddivide i SWFs sulla base degli obiettivi e delle strategie che questi perseguono. In particolare, si individuano:

– Fondi di stabilizzazione, con l’obiettivo principale di rendere l’economia di uno Stato indipendente dalle fluttuazioni del prezzo di materie prime. I fondi possono essere visti come serbatoi di capitali in cui accumulare denaro quando il prezzo delle risorse è alto e da cui attingere quando esso cala;

– Fondi di risparmio, il cui obiettivo è un trasferimento di ricchezza intergenerazionale. Essi mirano a trasformare i proventi derivanti da risorse non rinnovabili in asset maggiormente diversificati, così da garantire il benessere delle generazioni future, che non potranno godere direttamente delle risorse naturali (attività è nota in letteratura come consumption smoothing, smussamento del consumo nel tempo);

– Fondi di investimento delle riserve in valuta estera, con lo scopo di investire gli eccessi di liquidità in modo da ottenere maggiori ritorni. Solitamente, infatti, le Banche Centrali impiegano le riserve in operazioni caratterizzate da alta liquidità e basso rischio. Se le riserve sono però sistematicamente in eccesso, è possibile investirle in attività finanziarie con un profilo rischio-rendimento più interessante in quanto si riduce la probabilità di doverle smobilizzare nel breve periodo. Ciò consente di ottenere mediamente ritorni più elevati;

– Fondi di sviluppo, che finanziano progetti di sviluppo socio-economico, infrastrutture e politiche industriali per favorire la crescita del paese che li emette;

– Fondi pensione (Sovereign Pension Reserve Funds), con lo scopo di far fronte ad eventuali futuri deficit pensionistici, determinati sostanzialmente dall’invecchiamento della popolazione.

Morgan Stanley, individua cinque elementi caratteristici dei SWFs:

(i) sovranità, ovvero totale possesso da parte del governo, (ii) elevate riserve in valuta estera, (iii) assenza di passività di breve p erio do, (iv) tolleranza al rischio capacità di resistere a fluttuazioni di breve, (v) orizzonte di investimento di lungo periodo solitamente superiore ai cinque anni.

Le diverse formulazioni consentono di trarre gli elementi caratteristici dei SWFs

  1. Controllo. Il fondo sovrano deve essere interamente posseduto da un governo nazionale;
  2. Costituzione. Il fondo trae la propria dotazione dalle riserve in valuta estera in eccesso o dai proventi derivanti dall’esportazione di risorse naturali;
  3. Obiettivi. Lo scopo dei fondi è quello di massimizzare i ritorni e ridurne la volatilità tra diversi periodi temporali, svolgendo, quindi, anche un ruolo di sviluppo strategico per l’economia del paese di origine;
  4. Indipendenza. La dotazione dei SWFs deve essere isolata dalla gestione delle riserve in valuta estera da parte delle Banche Centrali;
  5. Stile di investimento. Il fondo deve investire almeno in parte al di fuori dei confini nazionali.

Secondo le più recenti stime, i Sovereign Wealth Funds (SWFs) detengono a fine 2014 asset per circa 6.000 miliardi di $, superando per capitalizzazione gli hedge funds. Valore quest’ultimo soggetto a variazioni secondo il perimetro di calcolo dei soggetti operatori della valutazione, non essendovi una definizione univoca del soggetto “fondo sovrano”.

 

Se analizziamo la classifica dei Fondi per la loro caratura, possiamo utilizzare la tabella seguente che elenca i primi in graduatoria per capitali amministrati, la loro fondazione e l’origine dei fondi gestiti.

Sebbene la loro origine possa essere ricondotta ai primi anni ’50, è del 1953 la nascita del Kuwait Investment Board con lo scopo di gestire i proventi ottenuti dall’esportazione del petrolio, soltanto gli ultimi dieci anni sono stati caratterizzati da un forte incremento sia del numero dei fondi sovrani esistenti, sia dell’entità dei loro investimenti. Infatti, oltre la metà delle istituzioni che il SWF Institute riconosce come fondi sovrani è nata dopo il 2000 ed oltre un terzo dopo il 2005.

Nonostante la loro dimensione e rapida crescita suggeriscano che i SWFs stiano diventando una classe di investitori rilevante per i mercati finanziari, la loro struttura, gli obiettivi e le loro strategie di investimento appaiono tuttora poco chiari. A questa limitata trasparenza si aggiunge il legame che questi mantengono con il governo di origine, che ha suscitato una serie di preoccupazioni nei paesi target degli investimenti. Queste considerazioni hanno quindi portato il mondo accademico ad interrogarsi sulle minacce e sulle opportunità che tali fondi rappresentano e ad analizzarne i possibili impatti in diversi ambiti.

Un’Organizzazione Internazionale di Studi sui Fondi Sovrani, la Sovereign Wealth Fund Ranking, ha stilato una classifica della trasparenza dei Fondi nei loro obiettivi ed investimenti, che riportiamo di seguito;

Innanzitutto, i Fondi possono influenzare l’economia dei paesi da cui hanno origine. In particolare, gli asset che il fondo detiene e, soprattutto, i ritorni che ne ricava possono influire sulla politica fiscale, contribuendo alla sua stabilizzazione tramite un trasferimento intergenerazionale di ricchezza. Se adeguatamente coordinato con le autorità di politica monetaria, il fondo può contribuire anche alla stabilizzazione del tasso di cambio grazie ad un reindirizzamento delle riserve in valuta estera detenute dallo stato. Inoltre, può compensare gli squilibri che si verificano in economie dipendenti dall’esportazione di risorse naturali, riportando la stabilità dei bilanci statali nei momenti in cui queste risorse vengono meno o sono soggette a shock di prezzo.

Un altro aspetto su cui i fondi sovrani possono avere impatto è la stabilità finanziaria del mercato globale. La principale preoccupazione in merito è data dai possibili effetti della riallocazione delle riserve in eccesso da titoli di stato americani ad altri asset o ad altre valute, determinata dalla diversa strategia di investimento dei fondi rispetto a quella tradizionalmente adottata dalle Banche Centrali. D’altra parte, essendo investitori di lungo periodo, i SWFs potrebbero effettuare scelte di investimento opposte a quelle realizzate dalle altre categorie di investitori, contribuendo a mantenere fiducia sui mercati globali ed a riportarli più rapidamente all’equilibrio.

Per quel che riguarda l’entità delle transazioni effettuate, gli ultimi anni sono stati caratterizzati da un incremento degli investimenti, sia in numero sia in termini di valore. Questo fenomeno è in parte dovuto ai numerosi fondi nati a fine decade, quali CIC e Libyan Investment Authority, ed in parte ad un comportamento più attivo di quelli già esistenti.

A fronte di una crescita esponenziale delle dotazioni dei Fondi (soprattutto commodity) nel corso degli ultimi 10 anni, alimentata soprattutto dai mercati emergenti d’esportazione e dagli elevati prezzi delle risorse energetiche, i fondi sovrani stanno virando verso nuove modalità d’uso per ridurre le possibili perdite di questi mercati sulla via della saturazione e favorire investimenti dilazionati meno rischiosi e più fluidi.

Nel complesso, questa categoria di investitori ha mosso oltre 68 miliardi di dollari di investimenti (+39% sull’anno precedente) per 133 operazioni (-23% sull’anno precedente), la media d’investimento è cresciuta rispetto al 2013 toccando i 516 milioni di dollari. La portata delle operazioni è sproporzionata: le 10 operazioni più corpose superano il 50% del totale investito. Le operazioni nel settore immobiliare si sono triplicate rispetto al 2013, con 32 operazioni per 31,5 miliardi di dollari. Questo settore ha rappresentato un quarto delle operazioni e quasi la metà del valore di investimento annuo. settore finanziario in calo costante. Per la prima volta in 10 anni, le operazioni relative non hanno raggiunto i 10 miliardi di dollari.

C’è stata una ri-distribuzione delle zone d’investimento. Le quote d’investimento dei mercati americani ed inglesi rimangono leader ma perdono il 10% rispetto al 2013, passando al 55% del valore d’investimento totale: tale quota è stata distribuita fra la zona asiatica (Cina in particolare), con un quarto del valore totale (18,1 miliardi), e la zona medio-orientale e nordafricana, con il 17% (12,1 miliardi). L’Europa rimane poco attrattiva, per la quale fa eccezione l’Italia. Che piace molto anche al Fondo petrolifero norvegese. La quota di titoli made in Italy vale circa il 2,6% degli investimenti effettuati dal fondo sovrano, gestito dalla Banca di Norvegia. Il dato lo ha rivelato il governatore centrale, Olsen, spiegando che il peso dell’Italia è superiore a quello degli altri Paesi europei, allineati in media intorno al 2,4%.

Forse poca cosa rispetto al fondo sovrano della Norvegia, che ha attività finanziarie di 860 miliardi di dollari ed un portafoglio di 500 miliardi di dollari investito in Europa ed è il più importante investitore del Vecchio Continente, il Fondo Strategico Italiano (FSI) è anch’esso un fondo sovrano, con un capitale sottoscritto di 4,5 miliardi di euro, per il 77,702% da CDP, il 2,298% da Fintecna (a sua volta, posseduta al 72,5% da CDP), al 20% da Banca d’Italia. Ad oggi, gli investimenti in essere sono 1,4 miliardi di euro e la liquidità disponibile è 3,6 miliardi.

FSI (e suo tramite, la partecipata al 77,1% FSI Investimenti) investe, con quote di minoranza, in “imprese di rilevante interesse nazionale”, che si trovino in uno “stabile equilibrio economico, finanziario e patrimoniale”, e che abbiano “adeguate prospettive di redditività e significative prospettive di sviluppo”.

I 14 settori ritenuti meritevoli di interesse, e quindi di investimento, sono quelli della difesa, della sicurezza, delle infrastrutture, dei trasporti, delle comunicazioni, dell’energia, delle assicurazioni e dell’intermediazione finanziaria, della ricerca e dell’innovazione ad alto contenuto tecnologico, e dei pubblici servizi, turistico-alberghiero, dell’agroalimentare e della distribuzione, della gestione dei beni culturali e artistici.

FSI ha inoltre costituito FSI Investimenti, in cui sono oggi concentrate le partecipazioni, aprendone il capitale al fondo sovrano Kuwait Investment Authority (KIA) che oggi detiene il 22,9% di FSI Investimenti (FSII); ed inoltre ha costituito QI Made in Italy, al 50% con il fondo sovrano Qatar Holding, che è entrata in Inalca (gruppo Cremonini, attivo nel settore della macellazione della carne) con il 28,4%.

A differenza dei fondi sovrani dei paesi produttori di petrolio (come Norvegia, Qatar, Kuwait, Oman) che hanno accumulato negli anni i rilevanti incassi derivanti dalla vendita di petrolio e quindi hanno un “tesoro” da investire come ulteriore rendita finanziaria, CDP (e quindi FSI) non ha una tale ricchezza accumulata, ma utilizza prevalentemente le risorse finanziarie derivanti dai depositi postali che non possono essere quindi considerate “tesoro” ma più correttamente “prestiti fatti dai depositanti”.

Motivo forse sufficiente per esaminare, e valutare, con particolare attenzione il “risk reward ratio” degli investimenti effettuati.

In Francia (con la BPI, Banca Pubblica di Investimento, dotata di un capitale iniziale di 40 miliardi, che investe nei 9 settori definiti strategici: energia, reti, telecomunicazioni, finanza, difesa, tecnologia, trasporti, gestione dell’acqua e sanità) ed in Germania (con la KFW, nata nel 1948, ed oggi dotata di un patrimonio di 500 miliardi) i rispettivi governi investono nei rispettivi “campioni nazionali” in settori definiti strategici, cosicché le imprese francesi e tedesche hanno una “spalla” finanziaria pubblica al loro fianco per crescere, investire, produrre reddito ed occupazione.

Numerosi Stati sono intervenuti ultimamente con normative nazionali che consentono loro di monitorare costantemente i progetti di investimento dei Fondi Sovrani all’interno delle proprie imprese strategiche, con possibilità di porre delle condizioni, di sospenderne l’efficacia sino all’approvazione o, nei casi di minaccia grave agli interessi nazionali, di vietarli definitivamente. Discipline di questo genere sono state adottate, in particolare, dagli Stati Uniti e dall’Australia. In ambito europeo, la possibilità di limitare la libera circolazione dei capitali deve risultare compatibile con i principi del Trattato sul Funzionamento dell’Unione Europea e, in particolare, con le norme che prevedono il diritto degli Stati Membri di derogare al divieto di porre restrizioni per tutelare la sicurezza o l’ordine pubblico nazionale. Per questa via, è l’eventuale trasferimento del controllo di un’impresa strategica che può, a determinate condizioni, risultare una minaccia per la sicurezza nazionale e in tale prospettiva va valutata la compatibilità con la disciplina comunitaria delle normative nazionali a tutela dei settori strategici, quali quelle emanate in Francia, in Germania e, recentemente, in Italia (L. 56/2012).

FONDI SOVRANI. REALTA’ FINANZIARIE DI IMPORTANZA MONDIALE

Negli ultimi anni, i fondi sovrani hanno suscitato l’attenzione del mondo economico-politico, imponendosi come nuovi importanti attori nei mercati finanziari globali.

Il Fondo Monetario Internazionale li definisce come Fondi di investimento di emanazione statale costituiti da strumenti finanziari quali azioni, obbligazioni e beni patrimoniali, che investono principalmente nel lungo periodo e al di fuori della nazione che li ha creati. Essi hanno origine da paesi caratterizzati da un eccesso sistematico di riserve rispetto a quelle suggerite dai fondamentali dell’economia.

Si distinguono in commodity funds, generati dagli utili derivanti dallo sfruttamento di risorse naturali (petrolio, gas, diamanti,rame), e non-commodity funds, creati sulla base di un esubero di riserve in valuta estera.

Dal punto di vista geografico, invece, i fondi sono prevalentemente concentrati in Asia e Medio Oriente, tenendo conto dell’ammontare dei Capitali gestiti.

Una classificazione parallela viene proposta dall’IMF. Essa suddivide i SWFs sulla base degli obiettivi e delle strategie che questi perseguono. In particolare, si individuano:

– Fondi di stabilizzazione, con l’obiettivo principale di rendere l’economia di uno Stato indipendente dalle fluttuazioni del prezzo di materie prime. I fondi possono essere visti come serbatoi di capitali in cui accumulare denaro quando il prezzo delle risorse è alto e da cui attingere quando esso cala;

– Fondi di risparmio, il cui obiettivo è un trasferimento di ricchezza intergenerazionale. Essi mirano a trasformare i proventi derivanti da risorse non rinnovabili in asset maggiormente diversificati, così da garantire il benessere delle generazioni future, che non potranno godere direttamente delle risorse naturali (attività è nota in letteratura come consumption smoothing, smussamento del consumo nel tempo);

– Fondi di investimento delle riserve in valuta estera, con lo scopo di investire gli eccessi di liquidità in modo da ottenere maggiori ritorni. Solitamente, infatti, le Banche Centrali impiegano le riserve in operazioni caratterizzate da alta liquidità e basso rischio. Se le riserve sono però sistematicamente in eccesso, è possibile investirle in attività finanziarie con un profilo rischio-rendimento più interessante in quanto si riduce la probabilità di doverle smobilizzare nel breve periodo. Ciò consente di ottenere mediamente ritorni più elevati;

– Fondi di sviluppo, che finanziano progetti di sviluppo socio-economico, infrastrutture e politiche industriali per favorire la crescita del paese che li emette;

– Fondi pensione (Sovereign Pension Reserve Funds), con lo scopo di far fronte ad eventuali futuri deficit pensionistici, determinati sostanzialmente dall’invecchiamento della popolazione.

Morgan Stanley, individua cinque elementi caratteristici dei SWFs:

(i) sovranità, ovvero totale possesso da parte del governo, (ii) elevate riserve in valuta estera, (iii) assenza di passività di breve p erio do, (iv) tolleranza al rischio capacità di resistere a fluttuazioni di breve, (v) orizzonte di investimento di lungo periodo solitamente superiore ai cinque anni.

Le diverse formulazioni consentono di trarre gli elementi caratteristici dei SWFs

  1. Controllo. Il fondo sovrano deve essere interamente posseduto da un governo nazionale;
  2. Costituzione. Il fondo trae la propria dotazione dalle riserve in valuta estera in eccesso o dai proventi derivanti dall’esportazione di risorse naturali;
  3. Obiettivi. Lo scopo dei fondi è quello di massimizzare i ritorni e ridurne la volatilità tra diversi periodi temporali, svolgendo, quindi, anche un ruolo di sviluppo strategico per l’economia del paese di origine;
  4. Indipendenza. La dotazione dei SWFs deve essere isolata dalla gestione delle riserve in valuta estera da parte delle Banche Centrali;
  5. Stile di investimento. Il fondo deve investire almeno in parte al di fuori dei confini nazionali.

Secondo le più recenti stime, i Sovereign Wealth Funds (SWFs) detengono a fine 2014 asset per circa 6.000 miliardi di $, superando per capitalizzazione gli hedge funds. Valore quest’ultimo soggetto a variazioni secondo il perimetro di calcolo dei soggetti operatori della valutazione, non essendovi una definizione univoca del soggetto “fondo sovrano”.

 

Se analizziamo la classifica dei Fondi per la loro caratura, possiamo utilizzare la tabella seguente che elenca i primi in graduatoria per capitali amministrati, la loro fondazione e l’origine dei fondi gestiti.

Sebbene la loro origine possa essere ricondotta ai primi anni ’50, è del 1953 la nascita del Kuwait Investment Board con lo scopo di gestire i proventi ottenuti dall’esportazione del petrolio, soltanto gli ultimi dieci anni sono stati caratterizzati da un forte incremento sia del numero dei fondi sovrani esistenti, sia dell’entità dei loro investimenti. Infatti, oltre la metà delle istituzioni che il SWF Institute riconosce come fondi sovrani è nata dopo il 2000 ed oltre un terzo dopo il 2005.

Nonostante la loro dimensione e rapida crescita suggeriscano che i SWFs stiano diventando una classe di investitori rilevante per i mercati finanziari, la loro struttura, gli obiettivi e le loro strategie di investimento appaiono tuttora poco chiari. A questa limitata trasparenza si aggiunge il legame che questi mantengono con il governo di origine, che ha suscitato una serie di preoccupazioni nei paesi target degli investimenti. Queste considerazioni hanno quindi portato il mondo accademico ad interrogarsi sulle minacce e sulle opportunità che tali fondi rappresentano e ad analizzarne i possibili impatti in diversi ambiti.

Un’Organizzazione Internazionale di Studi sui Fondi Sovrani, la Sovereign Wealth Fund Ranking, ha stilato una classifica della trasparenza dei Fondi nei loro obiettivi ed investimenti, che riportiamo di seguito;

Innanzitutto, i Fondi possono influenzare l’economia dei paesi da cui hanno origine. In particolare, gli asset che il fondo detiene e, soprattutto, i ritorni che ne ricava possono influire sulla politica fiscale, contribuendo alla sua stabilizzazione tramite un trasferimento intergenerazionale di ricchezza. Se adeguatamente coordinato con le autorità di politica monetaria, il fondo può contribuire anche alla stabilizzazione del tasso di cambio grazie ad un reindirizzamento delle riserve in valuta estera detenute dallo stato. Inoltre, può compensare gli squilibri che si verificano in economie dipendenti dall’esportazione di risorse naturali, riportando la stabilità dei bilanci statali nei momenti in cui queste risorse vengono meno o sono soggette a shock di prezzo.

Un altro aspetto su cui i fondi sovrani possono avere impatto è la stabilità finanziaria del mercato globale. La principale preoccupazione in merito è data dai possibili effetti della riallocazione delle riserve in eccesso da titoli di stato americani ad altri asset o ad altre valute, determinata dalla diversa strategia di investimento dei fondi rispetto a quella tradizionalmente adottata dalle Banche Centrali. D’altra parte, essendo investitori di lungo periodo, i SWFs potrebbero effettuare scelte di investimento opposte a quelle realizzate dalle altre categorie di investitori, contribuendo a mantenere fiducia sui mercati globali ed a riportarli più rapidamente all’equilibrio.

Per quel che riguarda l’entità delle transazioni effettuate, gli ultimi anni sono stati caratterizzati da un incremento degli investimenti, sia in numero sia in termini di valore. Questo fenomeno è in parte dovuto ai numerosi fondi nati a fine decade, quali CIC e Libyan Investment Authority, ed in parte ad un comportamento più attivo di quelli già esistenti.

A fronte di una crescita esponenziale delle dotazioni dei Fondi (soprattutto commodity) nel corso degli ultimi 10 anni, alimentata soprattutto dai mercati emergenti d’esportazione e dagli elevati prezzi delle risorse energetiche, i fondi sovrani stanno virando verso nuove modalità d’uso per ridurre le possibili perdite di questi mercati sulla via della saturazione e favorire investimenti dilazionati meno rischiosi e più fluidi.

Nel complesso, questa categoria di investitori ha mosso oltre 68 miliardi di dollari di investimenti (+39% sull’anno precedente) per 133 operazioni (-23% sull’anno precedente), la media d’investimento è cresciuta rispetto al 2013 toccando i 516 milioni di dollari. La portata delle operazioni è sproporzionata: le 10 operazioni più corpose superano il 50% del totale investito. Le operazioni nel settore immobiliare si sono triplicate rispetto al 2013, con 32 operazioni per 31,5 miliardi di dollari. Questo settore ha rappresentato un quarto delle operazioni e quasi la metà del valore di investimento annuo. settore finanziario in calo costante. Per la prima volta in 10 anni, le operazioni relative non hanno raggiunto i 10 miliardi di dollari.

C’è stata una ri-distribuzione delle zone d’investimento. Le quote d’investimento dei mercati americani ed inglesi rimangono leader ma perdono il 10% rispetto al 2013, passando al 55% del valore d’investimento totale: tale quota è stata distribuita fra la zona asiatica (Cina in particolare), con un quarto del valore totale (18,1 miliardi), e la zona medio-orientale e nordafricana, con il 17% (12,1 miliardi). L’Europa rimane poco attrattiva, per la quale fa eccezione l’Italia. Che piace molto anche al Fondo petrolifero norvegese. La quota di titoli made in Italy vale circa il 2,6% degli investimenti effettuati dal fondo sovrano, gestito dalla Banca di Norvegia. Il dato lo ha rivelato il governatore centrale, Olsen, spiegando che il peso dell’Italia è superiore a quello degli altri Paesi europei, allineati in media intorno al 2,4%.

Forse poca cosa rispetto al fondo sovrano della Norvegia, che ha attività finanziarie di 860 miliardi di dollari ed un portafoglio di 500 miliardi di dollari investito in Europa ed è il più importante investitore del Vecchio Continente, il Fondo Strategico Italiano (FSI) è anch’esso un fondo sovrano, con un capitale sottoscritto di 4,5 miliardi di euro, per il 77,702% da CDP, il 2,298% da Fintecna (a sua volta, posseduta al 72,5% da CDP), al 20% da Banca d’Italia. Ad oggi, gli investimenti in essere sono 1,4 miliardi di euro e la liquidità disponibile è 3,6 miliardi.

FSI (e suo tramite, la partecipata al 77,1% FSI Investimenti) investe, con quote di minoranza, in “imprese di rilevante interesse nazionale”, che si trovino in uno “stabile equilibrio economico, finanziario e patrimoniale”, e che abbiano “adeguate prospettive di redditività e significative prospettive di sviluppo”.

I 14 settori ritenuti meritevoli di interesse, e quindi di investimento, sono quelli della difesa, della sicurezza, delle infrastrutture, dei trasporti, delle comunicazioni, dell’energia, delle assicurazioni e dell’intermediazione finanziaria, della ricerca e dell’innovazione ad alto contenuto tecnologico, e dei pubblici servizi, turistico-alberghiero, dell’agroalimentare e della distribuzione, della gestione dei beni culturali e artistici.

FSI ha inoltre costituito FSI Investimenti, in cui sono oggi concentrate le partecipazioni, aprendone il capitale al fondo sovrano Kuwait Investment Authority (KIA) che oggi detiene il 22,9% di FSI Investimenti (FSII); ed inoltre ha costituito QI Made in Italy, al 50% con il fondo sovrano Qatar Holding, che è entrata in Inalca (gruppo Cremonini, attivo nel settore della macellazione della carne) con il 28,4%.

A differenza dei fondi sovrani dei paesi produttori di petrolio (come Norvegia, Qatar, Kuwait, Oman) che hanno accumulato negli anni i rilevanti incassi derivanti dalla vendita di petrolio e quindi hanno un “tesoro” da investire come ulteriore rendita finanziaria, CDP (e quindi FSI) non ha una tale ricchezza accumulata, ma utilizza prevalentemente le risorse finanziarie derivanti dai depositi postali che non possono essere quindi considerate “tesoro” ma più correttamente “prestiti fatti dai depositanti”.

Motivo forse sufficiente per esaminare, e valutare, con particolare attenzione il “risk reward ratio” degli investimenti effettuati.

In Francia (con la BPI, Banca Pubblica di Investimento, dotata di un capitale iniziale di 40 miliardi, che investe nei 9 settori definiti strategici: energia, reti, telecomunicazioni, finanza, difesa, tecnologia, trasporti, gestione dell’acqua e sanità) ed in Germania (con la KFW, nata nel 1948, ed oggi dotata di un patrimonio di 500 miliardi) i rispettivi governi investono nei rispettivi “campioni nazionali” in settori definiti strategici, cosicché le imprese francesi e tedesche hanno una “spalla” finanziaria pubblica al loro fianco per crescere, investire, produrre reddito ed occupazione.

Numerosi Stati sono intervenuti ultimamente con normative nazionali che consentono loro di monitorare costantemente i progetti di investimento dei Fondi Sovrani all’interno delle proprie imprese strategiche, con possibilità di porre delle condizioni, di sospenderne l’efficacia sino all’approvazione o, nei casi di minaccia grave agli interessi nazionali, di vietarli definitivamente. Discipline di questo genere sono state adottate, in particolare, dagli Stati Uniti e dall’Australia. In ambito europeo, la possibilità di limitare la libera circolazione dei capitali deve risultare compatibile con i principi del Trattato sul Funzionamento dell’Unione Europea e, in particolare, con le norme che prevedono il diritto degli Stati Membri di derogare al divieto di porre restrizioni per tutelare la sicurezza o l’ordine pubblico nazionale. Per questa via, è l’eventuale trasferimento del controllo di un’impresa strategica che può, a determinate condizioni, risultare una minaccia per la sicurezza nazionale e in tale prospettiva va valutata la compatibilità con la disciplina comunitaria delle normative nazionali a tutela dei settori strategici, quali quelle emanate in Francia, in Germania e, recentemente, in Italia (L. 56/2012).

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